OPINIÓN
Pero habrá que seguir jugando con el cuchillo entre los dientes
La pregunta que más hacen los inversores argentinos es: “¿Es diferente esta vez?” La respuesta no la tiene nadie, aunque el sesgo de alguien que vive y trabaja en la Argentina y piensa en sus hijos es que esta vez realmente puede ser diferente. Cuando intentamos sacarnos el deseo para dar una respuesta más profesional, volvemos a decir que no sabemos, pero que esta vez estamos mucho más cerca que otras veces. La chance es más clara. O, como dice el amigo Claudio Zuchovicki, tenemos un penal y ya sabemos para dónde se tira el arquero. Quizás no sea tan sencillo, pero la analogía es buena.
Llegamos a esta situación por méritos propios (del gobierno de Milei y de la sociedad, que bancó la parada), por méritos ajenos como el apoyo sin precedentes del Tío Sam y por una coyuntura en la que la Argentina se posiciona como un proveedor fuerte de materias primas. Justo cuando estalla la demanda de energía, de la mano de la inteligencia artificial, estamos cerca de producir grandes cantidades de petróleo y gas. El mundo parece también listo para demandar cobre, oro, litio y uranio, donde la Argentina tiene un pipeline de proyectos muy grande.
Las tasas de interés internacionales pintan para abajo, lo que empuja a los capitales a buscar mejores rendimientos fuera de los grandes centros financieros. Y acá estamos nosotros, con un bajísimo posicionamiento en las carteras globales, listos para vender activos financieros y entrar en un juego que miramos desde la tribuna desde 2018.
Entre los méritos propios hay que anotar el equilibrio fiscal por segundo año consecutivo y una desinflación más rápida de lo que pronosticamos los economistas. Gigante mérito, también, la baja del costo del capital, que permite la activación de grandes proyectos de largo plazo. Y las centenas de microreformas de Sturzenegger y Lavigne, que están ayudando a desburocratizar y mejorar mercados. La idea sería que los gerentes de multinacionales ya no digan que la Argentina es el 2% de la facturación y el 20% de los bolonquis.
Además, la oposición más dura (el kirchnerismo) quedó knock out luego de la elección legislativa. No tiene liderazgos claros ni sucesor aparente. Quizás lo más interesante es que no tiene mensaje. Ya lo va a encontrar, pero de momento parece que 2027 será un partido entre el mileísmo-PRO (si se me permite la simplificación) y los provincialismos, unidos o separados, que tienen una agenda similar a la de Milei. “Se alinearon los planetas”, dijo hace poco el doctor Ricardo Arriazu, uno de los profesionales más respetados del mundillo económico.
Menos dulzura
Entonces, ¿no hay riesgos? Siempre los hay. Cortemos con tanta dulzura. Para empezar, muchas de las grandes macanas de la Argentina las hicimos en los buenos tiempos. Entonces, la cosa va para adelante, pero tenemos que seguir jugando con el cuchillo entre los dientes y evitar que nos mate un exceso de confianza.
Hay dos tipos de riesgos: el de los errores propios (que tiremos el penal afuera) y el de las variables que no controlamos. Entre los riesgos autóctonos podemos listar la agenda de reformas. El riesgo es que Milei no logre articular una coalición para sacar una reforma laboral con impacto y una reforma tributaria sustantiva. Lograr esto requiere un Gobierno compacto y con espadas legislativas y, también, admitir que se necesita una burocracia competente para la sintonía fina del diseño y la implementación.
Además, es indispensable que las reformas sean robustas judicialmente, no sea cosa que un ignoto abogado sindical consiga un amparo para dejar todo como está. El eterno “siga, siga” de la Argentina, diría Pancho Lamolina.
Otro riesgo viene por el lado de no comprar reservas y atrasar el tipo de cambio. Hay flujo financiero como para que el Tesoro o el Banco Central vayan comprando ese seguro contra crisis que se llama reservas. Se entiende el temor del Gobierno a no monetizar demasiado rápido y generar una bola de pasivos remunerados. Todo en su medida y armoniosamente, decía mi abuelo, pero la dirección es esa.
Porque si no hay monetización de la economía es porque no hay confianza. Y la tesis de casi todos los economistas —entre los cuales me incluyo— es que la Argentina va a inspirar confianza. Además, muchos creemos que tener reservas te lleva a un equilibrio bueno, en donde será más rápido, más barato o ambas cosas ir al mercado para refinanciar vencimientos sin estar contando las moneditas en Reconquista 266.
A caballo de esta necesidad de comprar reservas está el diseño de las bandas cambiarias. El esquema actual no quedó del todo bien. No estamos hablando del nivel del tipo de cambio, que no me parece mal. El tema del diseño es que, con inflación por encima del 1% por muchos meses más, las bandas podrían apretar el zapato. Y a partir de mayo aparece la demanda por dividendos. Quizás no haga falta, pero mejor diseñarlas de manera distinta si es que no se quiere flotar. No parece haber apuro, pero no hacerlo conlleva un riesgo.
En el escenario base, seguimos creyendo que las cosas para la Argentina van a salir bien. El disclaimer existe porque las cosas en la Argentina nunca son lineales, pero la dirección del viaje es la correcta.
Entre los riesgos que no controlamos tenemos que pensar en el mundo. No es un mal mundo, pero hay dos incógnitas. Por un lado, el precio del petróleo va a determinar la velocidad de las inversiones en Vaca Muerta. Por otro, hay quienes hablan de burbuja en el mercado de acciones norteamericano. Si bien es recontra discutible que esto sea una burbuja, lo cierto es que, si los pesimistas tienen razón, la buena onda financiera podría ser menos vigorosa. Sería otro clásico argentino: llueve sopa y salimos con tenedor.
De todas maneras, es una lista de riesgos que creemos que no ocurrirán, pero no está de más mapearlos. En el escenario base, seguimos creyendo que las cosas para la Argentina van a salir bien. El disclaimer existe porque las cosas en la Argentina nunca son lineales, pero la dirección del viaje es la correcta.
Las variables principales
En este escenario, ¿qué pasará con las variables económicas principales? En 2026 vemos crecimiento. Puede ser 3,5%, quizás algo más. No habrá arrastre estadístico, así que quizás se sienta más en la calle de lo que muestren los números, al revés de lo que pasó en 2025, cuando la economía creció casi 4% y la mayoría no lo sintió.
En cualquier caso, el crecimiento pinta heterogéneo en dos dimensiones. Primero, lo regional. Al Interior le va a ir mucho mejor que al conurbano. Parece venir una buena cosecha, más lo que aportarán la energía, la minería y sus cadenas de valor. Todo eso tiene cara de Interior.
La construcción es otro sector que andará bien y que puede generar empleo en las ciudades grandes, sobre todo porque tendrá ayuda de proyectos de inversión ligados a la energía, como los oleoductos y gasoductos. Se están licitando las rutas de la Mesopotamia. Esperemos que el Gobierno ponga primera, ahora que bajó el costo del capital y es más probable que haya interesados en más rutas.
La otra dimensión es qué variables crecerán más y cuáles menos. Vemos muy buenos números de inversión, con más exportaciones e importaciones. Eso, por definición, implica que el consumo será el patito feo. El empleo es una variable rezagada, y más en una economía que pinta para ser más capital intensiva. El salario real debería ganar algo, pero no tanto. Ergo, si los ingresos no vuelan, difícilmente lo haga el consumo.
El crédito ayudará a darle impulso, pero no esperemos milagros. Si la economía crece al 3,5%, el consumo lo hará al 2,5% o 3%, con suerte, y el consumo en el AMBA algún decimal menos.
La inflación seguirá bajando. Cierra en 30% en 2025 y, si en 2026 baja al rango de entre 18% y 20%, será un buen trabajo del Gobierno. ¿Puede bajar a 10%, como dice el presupuesto? Improbable, pero sobre todo inconveniente. Obviamente estaría bien bajar la inflación más rápido, pero el tema es que, si baja más rápido, será porque atrasamos otra vez el tipo de cambio o porque la economía no arrancó.
El tema fiscal ya es casi aburrido. No vemos problema, menos si la inflación baja al ritmo que proponemos. Milei es religioso con el superávit, de manera que, si las cosas no salen como se planea, seguramente el Gobierno subejecutará partidas para estar a tono con un superávit de 1,5% del PBI.
¿Y el dólar? Manso y tranquilo. A menos que algunos de los riesgos grandes se materialicen, subirá un 15% en todo el año, de tal manera que, con una inflación local de 18% y una inflación mundial del 3%, se mantenga parecido a los valores actuales. La curiosidad es que, si sube 15%, no haría falta cambiar las bandas. Pero, como dijimos, este es un problema de diseño más que de nivel. Porque si sube 20% sí te toca la banda y habría que vender reservas o pedirle más ayuda al Tío Scott.
En síntesis, más allá de los amores y odios que despierta Milei, de sus formas y sus fondos, la economía va por el camino correcto. El mapa de riesgos es quizás el mejor que tuvimos en muchos años, cuando se conjugan lo local, lo internacional y la oportunidad. Ya sabemos que el Gobierno no va a hacer exactamente lo que quieren el mercado y los analistas políticos, pero da la sensación de que, si no pretende reinventar la rueda, las cosas van a ir bien. Después de tantas pérdidas, tenemos que aprovechar esta oportunidad.
Seúl
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